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17.1.2012

Die dunkle Seite der Finanzmärkte

Oasen, Schattenbanken und die Krise

Offshore-Finanzplätze und Schattenbanken haben sich in den vergangenen Jahrzehnten zu einem zentralen Bestandteil des Weltfinanzsystems entwickelt. Dabei handelt es sich nicht nur um einige Karibikinseln. Auch mächtige Staaten spielen eine Rolle.

Die Deutsche Industriebank lagerte hochriskante Spekulationen in die Zweckgesellschaft "Rhineland Funding" aus. Deren Sitz befand sich im US-Bundesstaat Delaware. (© picture-alliance/dpa)


Einleitung

Seit dem Ausbruch der Finanzkrise wird verstärkt über Schattenbanksystem und Offshore-Finanzplätze diskutiert. Dieser bislang wenig bekannte Bereich des Finanzmarktes hat sich in den letzten vierzig Jahren von einem Randphänomen zu einem zentralen Bestandteil der Weltwirtschaft entwickelt. Dieser Beitrag möchte diese dunklen Flecken des Weltfinanzsystems erhellen und ihre Rolle für die Finanzkrise beleuchten – dabei zeigt sich, dass es hierbei nicht nur um kleine Inseln in der Karibik geht, sondern auch die großen und mächtigen Staaten der Welt eine zentrale Rolle spielen.

Offshore-Finanzplätze

Weltweit haben sich, je nachdem welcher Quelle man folgt, 40 bis 72 Staaten bzw. unabhängige Gebiete als Offshore-Finanzplätze positioniert.[1] „Offshore“ bedeutet „außerhalb der Küstengewässer liegend“ und bezieht sich einerseits auf den geographischen Ort vieler Steuer- und Regulierungsoasen.

Über Offshore-Finanzplätze wie die Bermudas wird ein großer Teil der globalen Finanzströme abgewickelt. (© picture-alliance / ASA )

Andererseits bedeutet „offshore“, dass es außerhalb derjenigen Rechtsnormen liegt, die innerhalb der Staatsgrenzen – „onshore“ – üblicherweise gelten. Der Begriff bezieht sich also auch auf die fehlende Stringenz des Rechtsrahmens. Offshore-Finanzplätze verfolgen ein Geschäftsmodell, das darauf basiert Kapital aus anderen Ländern anzulocken.

Analytisch lassen sich zwei Funktionen dieser Finanzplätze unterscheiden. Zum einen bieten sie sich als Regulierungsoasen an, das heißt, sie ermöglichen es Finanzmarktakteuren, heimische Gesetze zu umgehen. Regulierungsoasen verlangen oft eine geringere Eigenkapitalausstattung beispielsweise von Banken, wenig Transparenz über Eigentümerstrukturen und haben eine lasche Finanzaufsicht. Zum anderen sind Offshore-Finanzplätze auch Steueroasen. Sie haben extrem niedrige Steuersätze (oder gar keine) und ein striktes Bank- und Steuergeheimnis. So können sie einerseits zur (illegalen) Steuerhinterziehung durch Privatpersonen genutzt werden. Dazu werden häufig Stiftungen (Trusts), besondere Fonds oder andere spezielle Rechtskonstruktionen angeboten, die es den Investoren erlauben, anonym zu bleiben.

In Offshore-Finanzplätzen ansässige Banken bieten ihren meist sehr wohlhabenden Kunden maßgeschneiderte Offshorestrukturen an, bei denen das Geld oft durch mehrere solcher Geschäftseinheiten in verschiedenen Oasen fließt, um eine mehrfache Verschleierung der Besitzverhältnisse zu erreichen. Andererseits spielen Steuerparadiese auch eine Rolle bei der (legalen) Steuervermeidung. Beispielsweise können multinationale Unternehmen Finanzierungsgesellschaften einsetzen, die ihren Sitz in Steuerparadiesen haben. So ist es möglich, Gewinne steuerfrei oder zumindest Steuerggünstig zu verlagern, während die Kosten in Hochsteuerländern steuerlich geltend gemacht werden. Dies kann zum Beispiel durch hohe Fremdfinanzierung, Manipulation firmeninterner Verrechnungspreise oder Auslagerung von Lizenzrechten an Tochterunternehmen in Offshore-Finanzplätzegeschehen.

Diese beiden Funktionen sind häufig verschränkt und führen zu Problemen. Wie im nächsten Abschnitt gezeigt wird, erzeugen Offshore-Finanzplätze sowohl durch ihre Steuer- als auch durch ihre Regulierungsvorschriften Gefahren für die Stabilität der Weltfinanzmärkte.

Gefährdung der Finanzstabilität

Ganz abgesehen davon, dass Offshore-Finanzplätze und ihre Nutzer den „onshore“ Staaten erhebliche Steuerverluste bescheren, stellen sie auch eine Gefahr für die Stabilität des globalen Finanzsystems dar. Das hat sich auch in der Finanzkrise ab 2007 gezeigt. Die Krise kann als eine Panik („bank run“) im so genannten Schattenbankensystem verstanden werden.

Schattenbanken sind Finanzinstitute, die bankenähnliche Dienste anbieten, aber nicht wie eine Bank reguliert werden. So zum Beispiel Hedge-Fonds oder Zweckgesellschaften (Special Purpose Vehicles oder Conduits), in denen die faulen Immobilienkredite verbrieft wurden (Siehe auch: Text zur Subprime-Krise von Rainer Sommer). Wegen der fehlenden Regulierung können im Schattenbankensystem höhere Renditen erzielt werden als im traditionellen Bankensektor. Deshalb ist es auch nicht weiter verwunderlich, dass das Kapitalvolumen des Schattenbankensektors zwischen 2002 und 2007 von 27 auf 60 Billionen Dollar anstieg - und damit ca. 25 bis 30 Prozent des gesamten Finanzsystems ausmacht. In den Vereinigten Staaten wurde dieses Geschäft sogar größer als der reguläre Bankensektor.[2]

Als Reaktion darauf betraten auch die traditionellen Banken diesen Markt indem sie Ableger in Form von häufig außerbilanziell geführten Zweckgesellschaften gründeten. Dadurch sind beträchtliche Verflechtungen zwischen dem herkömmlichen und dem Schattenbanksystem entstanden.[3] Als die Kreditblase platzte, wurden diese Interdependenzen sichtbar.

Die Sachsen LB verspekulierte sich über eine Zweckgesellschaft am US-amerikanischen Hypothekenmarkt. (© AP)

Etliche Banken, die die enormen Verluste der zu ihnen gehörenden Zweckgesellschaften nicht mehr bezahlen konnten, mussten mit Steuergeldern gerettet werden.

Die große Mehrzahl der Schattenbanken hat ihren juristischen Sitz in Offshore-Finanzplätzen. Auch die meisten Zweckgesellschaften, die im Zuge der Krise zusammenbrachen, waren in solchen Gebieten registriert. Für öffentliches Aufsehen sorgte eine Reihe von deutschen Banken, etwa die IKB und die Sachsen LB, die jeweils ihre Geschäfte mit toxischen Schrottpapieren (beispielsweise durch Hypotheken besicherte Anleihen) über Conduits mit Sitz in Irland und Delaware abgewickelt hatten. Auch die HSH Nordbank hatte etwa 100 Ableger in Offsshore-Finanzplätzen, die außerhalb ihrer Bilanz geführt wurden.[4]

Die bedeutende Rolle von Offshore-Finanzplätzen als Dreh- und Angelpunkte des globalen Finanzsystems sowie deren enge Verflechtung mit Industriestaaten lässt sich auch an Hand von Daten belegen. Mehr als die Hälfte aller grenzüberschreitenden Aktiva und Passiva werden in Offshore-Finanzplätzen gehalten. [5] Die Summe der Aktiva und Passiva, die die USA gegenüber Offshore-Finanzplätzen haben, beträgt 45 Prozent des US-Bruttoinlandsprodukts (zum Vergleich: 56 Prozent gegenüber der Eurozone und 19% gegenüber Japan). Auch die Länder des Euro-Raums hielten Anlagewerte und Verbindlichkeiten gegenüber Steuer- und Regulierungsoasen (inklusive der Schweiz) im Wert von etwa 52 Prozent ihres Bruttoinlandsprodungs (verglichen mit 72 Prozent gegenüber den USA).[6]

Diese Daten legen den Schluss nahe, dass die Nutzung von Offshore-Finanzzentren für Banken und andere Finanzmarktakteure der Regelfall war bzw. ist. Wichtig ist die Feststellung, dass das Kapital in den Offshore-Finanzplätzen nicht real investiert wird, sondern dass es lediglich durch diese Finanzplätze hindurchgeleitet wird, um Regulierungs- und Steuerunterschiede auszunutzen und so höhere Gewinne für die Investoren zu erzielen. Als Folge wird das gesamte Finanzsystem intransparenter und komplexer. Außerdem wird die Risikoneigung der Finanzmarktakteure erhöht und es steigt der Anreiz zu kreditfinanzierter Spekulation, weil sich so am besten Steuervorteile erzielen lassen. Kurz gesagt: Offshore-Finanzplätze verschärfen die Instabilität des Finanzsystems.

Die zentrale Rolle der Industriestaaten

Das Problem liegt aber keineswegs nur bei kleinen Regulierungs- und Steueroasen in der Karibik. Auch vermeintliche „onshore“-Staaten sind verantwortlich: Viele OECD-Regierungen haben selbst regulatorische Sonderbehandlungen in ihrem Hoheitsbereich eingerichtet. So haben viele Länder gezielte Steuervorteile eingeführt, die nur ausländischen Investoren offenstehen („ring fencing“). Extreme Beispiele sind die Niederlande und der US-Staat Delaware, die es ermöglichen, sogenannte „shell companies“ einzurichten, in denen zwar keine reale ökonomische Aktivität stattfindet, die es aber dem Unternehmen ermöglichen, von einem günstigen Steuersatz zu profitieren. Neben der gezielten Schaffung von Steuer- und Regulierungslücken „onshore“ haben die großen Industrieländer das Offshore-Phänomen aber auch bewusst genutzt, um ihrer heimischen Wirtschaft Wettbewerbsvorteile zu ermöglichen, wie die Freiheit von Regulierung und Zugang zu günstigem Kapital.

Blick auf die Londoner City. (© AP)

Zwei Staaten spielen eine zentrale Rolle für die dunkle Seite der Finanzmärkte – Großbritannien und die USA. So sah Großbritannien in den 1950er Jahren bewusst von einer Regulierung der entstehenden extraterritorialen Märkte für US Dollars in der City of London ab (den sog. „Euromarkets“) und schuf so die Keimzelle für Offshore-Finanzmärkte.[7] Exemplarisch lässt sich die Rolle dieser beiden Staaten bei Hedge-Fonds zeigen: Bei diesen handelt es sich um kaum regulierte Anlageformen für Superreiche (sogenannte „High Net Worth Individuals“, „HNWIs“) und institutionelle Investoren (etwa Stiftungen und Pensionsfonds). Die Hälfte aller Hedge-Fonds ist in Offshore-Gebieten in der Karibik angesiedelt. In erster Linie sind dies die Kaimaninseln (37%), die Britischen Jungferninseln (7%) und Bermuda (5%). Diese britischen Überseegebiete (British Overseas Territories) haben eine gewisse innere Autonomie (beispielsweise in der Steuergesetzgebung), unterstehen letztendlich aber der Souveränität Großbritanniens.

Weiterhin ist etwas mehr als ein Viertel aller Hedge-Fonds im US-Staat Delaware ansässig, einem „defacto-“-Offshore-Finanzplatz mit geringer Regulierung und extrem niedrigen Steuersätzen. Insgesamt sind also mehr als drei Viertel aller Hedge-Fonds juristisch in Gebieten angesiedelt, die unter der Souveränität Großbritanniens oder der USA stehen. Die Manager der Hedge-Fonds arbeiten natürlich „onshore“: fast 90 Prozent von ihnen allein in den beiden Großräumen New York und London.[8]

Verdiente Milliarden mit dem Crash: John Paulson, der Präsident des Hedge-Fonds Paulson & Co. (© AP)

Hedge-Fonds haben eine maßgebliche Rolle gespielt im Zusammenhang mit den sich später als toxisch erweisenden Immobilen-Schrottpapieren (Collateral Debt Obligations, CDOs). Hedge-Fonds nutzten ihre symbiotische Beziehung zu den großen Investmentbanken, um die massenhafte Schaffung von CDOs nachzufragen. Die Hedge-Fonds-Investoren (meist Superreiche Personen und Institutionelle Anleger) suchten Investitionsmöglichkeiten, die von den Rating-Agenturen mit der bestmöglichen Note („AAA“) bewertet wurden und gleichzeitig hohe Renditen versprachen. 2006 hielten Hedge-Fonds enorme 60 Prozent aller CDOs, obwohl die Fonds nur einen geringen Anteil der gesamten Finanzmärkte ausmachten.[9]

Die meisten Hedge-Fonds sind dann rechtzeitig ausgestiegen und einige haben sehr erfolgreich auf das Platzen der Immobilienblase gewettet – der Fonds Paulson & Co beispielsweise hat damit 2007 geschätzte 15 Milliarden US-Dollar verdient. Pikant dabei ist, dass Paulson & Co die Investmenbank Goldman Sachs erst bei der Zusammenstellung von CDOs beraten hat und anschließend auf deren Wertverfall setzte. Unter den willfährigen Opfern dieses fragwürdigen Deals befand sich auch die deutsche IKB.

Bislang haben sich Washington und London vehement gegen eine strikte Regulierung von Hedge-Fonds gesperrt, die zum Beispiel Eigenkapitalquoten und Verschuldungsgrenzen beinhalten könnte. Die strengere Regulierung von Banken („Basel III“; siehe auch Text von Heribert Dieter) könnte nun dazu führen, dass riskante Geschäfte von relativ gut beleuchteten Kreditinstituten in das dunkle Schattenbanksystem abwandern, welches maßgeblich von Hedge-Fonds mitgetragen wird.

Die britische Premierministerin Margaret Thatcher im September 1980. (© AP)

1980 gab Margaret Thatcher die Devise aus „If you can’t beat them, join them“ und läutete damit eine Ära der Liberalisierung und Deregulierung der Finanzmärkte ein. So konnte immer mehr Kapital in Regulierungs- und Steueroasen abfließen. Letztlich handelt es sich um ein systemisches Problem. Man hat es mit einer Art Wettbewerb um die löchrigste Regulierung zwischen allen Staaten zu tun, in dem die Offshore-Finanzplätze lediglich die extremsten Spieler sind. Ohne ein Umdenken der Industrieländer, und insbesondere der beiden zentralen Vetospieler USA und Großbritannien, wird es zu keiner wirksamen Regulierung der dunklen Seite der Finanzmärkte kommen können.
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Fußnoten

1.
Dharmapala, Dhammika/Hines, James R. (2006). Which Countries Become Tax Havens? http://ssrn.com/abstract=952721 identifizieren 40 Staaten als Steueroasen. Die NGO „Tax Justice Network“ (TJN) benennt 73 sogenannte „secrecy jurisdictions“ (http://www.secrecyjurisdictions.com/jurisdictions).
2.
Financial Stability Board (FSB) (2011). Shadow Banking: Strengthening Oversight and Regulation. Recommendations of the Financial Stability Board. 27 October. http://www.financialstabilityboard.org/publications/r_111027a.pdf
3.
International Monetary Fund (IMF) (2010). Understanding Financial Interconnectedness. October 4, 2010. http://www.imf.org/external/np/pp/eng/2010/100410.pdf.
4.
Troost, Axel/Liebert, Nicola (2009). "Das Billionengrab. Von Steueroasen und Schattenbanken." Blätter für deutsche und internationale Politik(3): 75-84.
5.
Palan, Ronen/Murphy, Richard/Chavagneux, Christian (2010). Tax Havens. How Globalization Really Works. Ithaca, Cornell University Press.
6.
Milesi-Ferretti, Gian Maria/Strobbe, Francesco/Tamirisa, Natalia (2010). "Bilateral Financial Linkages and Global Imbalances: a View on the Eve of the Financial Crisis." IMF Working Paper 10/257.
7.
Helleiner, Eric (1994). States and the Reemergence of Global Finance. From Bretton Woods to the 1990s. Ithaca, Cornell University Press.
8.
TheCityUK (2011). "Hedge Funds 2011". http://www.thecityuk.com/assets/Uploads/Hedge-funds-2011.pdf
9.
Lysandrou, Photis (2011) “The Primacy of Hedge Funds in the Subprime Crisis”, Journal of Post-Keynesian Economics (im Erscheinen).

Thomas Rixen, Jan Fichtner

Thomas Rixen

Dr. Thomas Rixen ist Wissenschaftlicher Mitarbeiter der Abteilung Transnationale Konflikte und Internationale Institutionen am Wissenschaftszentrum Berlin (WZB).


Jan Fichtner

Jan Fichtner ist Doktorand am Institut für Politikwissenschaft der Universität Frankfurt.


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